13.07.2020

Обвал акций: варианты фискальной и монетарной политики

Из-за обилия негативных новостей о коронавирусе и нефти, фьючерсы на акции сработали в течение ночи (5% спада) и прекратили торговлю. Как только рынок открылся в 9:30, автоматические выключатели снова сработали после 7-процентной потери и закрылись на 15 минут согласно обычным правилам. Это была первая остановка в торговле с 1997 года.

И это были не просто акции. Нехватка ликвидности была замечена через кредит, ставки и даже VIX (который измеряет подразумеваемую волатильность S & P 500 на один месяц вперед). Чикагская биржа (CBOE) заявила, что рынок VIX не может открыться как обычно, учитывая, что маркет-мейкеры не предоставляют ликвидность. Когда он открылся, он достиг максимума со времен финансового кризиса.

Весь рынок кредитного дефолтного свопа (CDS) закрылся. Даже итальянские облигации с двухлетней дюрацией, обычно ликвидным рынком суверенного долга, увидели резкий рост доходности в 50 б.п.

После того, как фондовый рынок США вновь открылся, ситуация немного стабилизировалась, прежде чем идти дальше на юг. Это оказался худший день для акций с 2008 года.

На фоне того, что отправило акции вниз

1. В плохих новостях, касающихся коронавируса, не было никакого разочарования.

Число подтвержденных случаев в настоящее время в шести цифрах составляет около 110 тыс., А в мире погибло около 4000 человек. Хотя уровень смертности далеко не так велик, как некоторые другие инфекционные заболевания, такие как Эбола, он также не является незначительным. Его уникальное сочетание заразности и вирулентности делает его одним из крупнейших страхов общественного здравоохранения прошлого века.

Сезонный грипп распространяется широко, но имеет низкую смертность. Эбола имеет очень высокую смертность, но по этой причине быстро сгорает (убивает хозяина и в процессе убивает себя). Covid-19, болезнь, которая возникает из-за коронавируса, находится где-то посередине.

Коэффициент смертности на практике составил 3,4 процента, с оценочным диапазоном от 0,5 до 4,0. Это примерно в 30 раз превышает уровень смертности от стандартного сезонного гриппа.

Таблица ниже обеспечивает сравнение.

коронавирус сарс сравнение

Более того, когда вы будете проверять это больше, вы будете стремиться найти его больше. Это попадает в заголовки газет и самоокупаемо ведет к дальнейшему снижению цен на активы. Когда трейдеры не знают, что делать с чем-то, они будут более чутко реагировать на заголовки новостей, которые попадают на них.

По крайней мере, восемь штатов США, включая Нью-Йорк, объявили чрезвычайное положение, поскольку инфекции распространяются в различных частях страны. Италия поместила на карантин около 17 миллионов человек, чтобы сдержать его распространение. Это усугубляет экономический эффект, хотя наиболее эффективно сдерживает его распространение. Политики в идеале должны знать, когда эффективно нажимать на тормоза, чтобы сдержать распространение вируса, а также знать, когда стоит прекратить, когда скорость ускорения уменьшается, чтобы избежать удара по экономике и рынкам.

2. На выходных Саудовская Аравия решила навязать России ценовую войну за нефть. Спрос на нефть уже страдает от воздействия коронавируса, особенно в том, что касается спроса на поездки.

Стоимость поиска и разработки (F & D) также неуклонно снижается в последние годы; в 2015-16 годах она составляла 30 долларов за баррель, а по последним данным за 2018-19 годы — 12 долларов за баррель.

Трейдеры ожидали, что ОПЕК спасет день, что всегда зависит от того, когда они сокращают и на сколько.

С 2016 года, когда цены на нефть заметно снизились до 30 долларов за баррель, влияние ОПЕК зависело от включения других крупных производителей нефти, в частности, России, чтобы помочь привести нефтяной рынок к стабильному равновесию (так называемый ОПЕК +).

Поскольку коронавирус оказал существенное влияние на спрос, саудовцы предприняли попытку сократить производство, чтобы вновь стабилизировать рынок. Несмотря на то, что всегда трудно заставить крупные страны с разными мотивами полностью договориться о чем-либо, ОПЕК + проделала достаточно хорошую работу за последние несколько лет компромисса, чтобы поднять цены из своего упадка 2016 года.

Но за последние четыре года добыча нефти в США увеличилась на 4 миллиона баррелей в день (до 13 миллионов в день, по сравнению с 9 миллионами).

Россия отказалась от нового предложения Саудовской Аравии и, по-видимому, в то же время решила залить рынок нефтью.

Когда рынок узнал о новостях, фьючерсы на нефть марки WTI и Brent резко упали более чем на 30 процентов, больше всего с начала войны в Персидском заливе в начале 1991 года.

При цене в $ 30 за баррель в США, даже для самых продуктивных месторождений сланцевой нефти трудно получить прибыль. Другим придется сильно сократить расходы. Другие будут вынуждены обанкротиться. Многие уже боролись с нефтью в диапазоне от 50 до 60 долларов.

Американский сланец не привыкать к зарубежным производителям, пытающимся их убить. Еще в 2014 году Саудовская Аравия увеличила добычу, пытаясь вытеснить слабых производителей сланца. Это не сработало.

Тогда производители сланца научились повышать свою эффективность и избавляться от любых расходов. Инвесторы также были готовы присоединиться к капиталу, чтобы удержать их на плаву и пережить период падения цен на нефть. Однако сейчас инвесторы гораздо менее оптимистичны в отношении отрасли. Кроме того, спрос на нефть также снизился.

В последний раз, когда нефть рухнула в 2015-16 годах, ОПЕК + ускорила разворот на нефтяных рынках, сократив добычу. Но это также стимулировало производителей сланцев расширять свои собственные возможности и занимать больше мирового рынка. Это позволило США стать фактически «независимыми от нефти»; он стал чистым экспортером, что несет в себе существенное стратегическое преимущество. Россия не хотела повторять эту ошибку.

Россия находится в уникальном положении, поскольку она может сбалансировать свой бюджет по более низкой цене по сравнению с Саудовской Аравией. Более того, он также находится в лучшем экономическом состоянии, в котором он находился в течение нескольких лет, со стабильным ростом и инфляцией, а также без проблем с платежным балансом.

Россия, соответственно, хорошо оснащена, чтобы выдержать период низких цен. Саудовской Аравии потребуется потратить достаточное количество валютных резервов на нефть около отметки в 30 долларов. Это также означает, что влияние ОПЕК на нефтяные рынки будет меньше в будущем, и что цены «ниже для дольше», скорее всего, сохранятся.

Варианты фискальной и монетарной политики

Теперь, когда акции упали почти до рыночной территории (определяемой как 20-процентное падение до минимума), ожидания центрального банка или фискальной интервенции возросли.

Учитывая, что центральный банк использовал рынки в качестве канала для достижения целей своей политики, трейдеры уже привыкли к тому, что у них есть «стоп-стоп», часто называемый «пут ФРС», который будет препятствовать тому, чтобы любые продажи выходили за рамки и подрывали его политические цели.

Давайте рассмотрим основные варианты, начиная с денежно-кредитной политики, которая может действовать более быстро и аполитично, чем фискальная политика:

Денежно-кредитная политика

1. ФРС, вероятно, снова ослабнет в марте после того, как уже выпустила чрезвычайное снижение ставки. В настоящее время ставка по федеральным фондам составляет 100 б.п. Тем не менее, остальная часть этого уже дисконтирована на рынки. Другими словами, к следующему заседанию трейдеры уже ожидают, что ФРС снизится до нуля или очень близко к нему.

вероятность снижения скорости подачи

2. Прямое руководство (сообщения центрального банка о том, что ставки будут поддерживаться на низком уровне и делать все необходимое для поддержки экономики)

3. Новый раунд количественного смягчения (покупки активов)

Фискальная политика

1. Поддержка по безработице — Во время финансового кризиса федеральное правительство расширило страхование по безработице и неполной занятости.

2. Компенсировать потерянный спрос — В год выборов снижение подоходного налога как часть нового законодательства не произойдет, но снижение налогов на заработную плату возможно (но будет ли контролируемая демократами палата готова работать с Белым домом?).

3. Прямая помощь — Поддержка ликвидности за счет снижения ставок и покупки активов обеспечивает широкую поддержку, но не обеспечивает прямой помощи наиболее нуждающимся организациям.

Денежно-кредитная политика практически неуместна. Таким образом, он имеет ограниченную эффективность на данный момент. Процентные ставки уже оценены, чтобы быть на нуле, и вся кривая теперь ниже 100 б.п. Назад, когда QE (версия 1) была запущена в марте 2009 года, 10-летний был выше 270bps. Покупка активов наиболее эффективна, когда премии за риск и ликвидность высоки, а предельная доходность становится менее эффективной, поскольку эти премии сжимаются, как сейчас.

Рынок получит еще одно снижение (после экстренного снижения ставки) на официальном заседании просто потому, что рынок ставок и облигаций уже оценил его. ФРС будет неохотно давить на этот сигнал и не выполнит ожидания, чтобы избежать ужесточение финансовых условий. Если этого не произойдет, акции упадут, кредитные спрэды увеличатся, и доллар вырастет.

Более низкие затраты по займам могут помочь некоторым фирмам снизить стоимость своих обязательств, но маловероятно, что люди будут тратить, которые не хотят или делают много, чтобы остановить падение доверия потребителей и бизнеса. Определенная часть этого является психологической.

Тем не менее, монетарные политики будут делать то, что могут. После того, как ФРС резко снизила ставку, заявление FOMC о том, что комитет «будет действовать соответствующим образом для поддержки экономики», означает дальнейшее смягчение на заседании FOMC 17-18 марта.

За пределами США ЕЦБ, вероятно, сократит еще 10 б.п. Ставка по депозитам уже минус 50 б.п. Дополнительный раунд QE, вероятно, придет с этим, но он не будет иметь большого эффекта, учитывая, что ставки дальше по кривой также находятся на уровне, около или ниже нуля.

Базовая ставка Банка Англии составляет 75 б.п. и, вероятно, снизится еще на 50 б.п. Банк Канады, который уже ослаб, вероятно, опустится еще на 75 б.п. Как экономика, зависящая от нефти, резкое падение цен на сырую нефть также будет мотивирующим фактором. Резервный банк Австралии также, вероятно, сократит еще 25 б.п.

политика центрального банка

(Источник: Bloomberg, Goldman Sachs Global Investment Research)

Но центральные банки уже находятся на уровне, близком или ниже эффективного нижнего предела, поэтому трудно представить, как будет работать чистое сочетание монетарной политики. Доходность по денежным средствам и облигациям уже, по крайней мере, очень близка к нулю практически на всех развитых рынках, что является ценой акций и большинства других классов активов.

После определенного момента фискальная политика должна будет стать более приоритетной. Можно ли это поднять в разделенной политической атмосфере? Это означает прямую поддержку ликвидности для организаций, которые больше всего в ней нуждаются, помимо тестирования на вирусы и лечения.

Из-за отмены мероприятий и страха перед путешествиями авиационная отрасль особенно пострадала. После 11 сентября также была оказана помощь отрасли, учитывая удар по потребительским настроениям. Это включало 10 миллиардов долларов в виде кредитных гарантий и 5 миллиардов долларов в виде прямых платежей.

В США Федеральный резерв ограничен в том, что он может купить на законных основаниях. На данный момент он может покупать только казначейские облигации (то есть векселя, облигации, векселя) и государственные ценные бумаги, обеспеченные ипотекой. Покупка ценных бумаг с ипотечным покрытием поможет снизить процентные ставки на ипотечном рынке. Это снизит ставки по новым кредитам и будет стимулировать активную деятельность по рефинансированию, чтобы вкладывать больше денег в карманы домохозяйств. Недвижимость представляет собой непропорциональную сумму чистых активов среднего класса (у высшего класса, как правило, большая часть чистой стоимости вложена в капитал предприятий).

Казначейство США также может помочь поддержать кредитные возможности банков. Но это, вероятно, потребует дальнейшего ухудшения рыночных условий для восстановления этих объектов.

Другие формы политики, такие как монетизация бюджетного дефицита (то есть, ФРС, напрямую создающая валюту для погашения долга казначейства) и / или ФРС, непосредственно распределяющая деньги среди спонсоров и вкладчиков (вместо того, чтобы проходить через финансовые рынки) долгий путь Оба типа политики, которые могут выходить за рамки традиционных ставок и покупки активов, в настоящее время не находятся на радаре.

Последние мысли

Если коронавирус следует за предыдущими эпизодами, он вымывается и не будет долговременным.

Сейчас мы имеем дело главным образом с кризисом доверия. Несколько вариантов фискальной и монетарной политики находятся на столе. Денежно-кредитная политика в традиционном смысле близка к затратам, что переместит больше бремени на фискальную политику и связанный с этим политический процесс.

Долгосрочные казначейские обязательства были основным убежищем на протяжении всего этого эпизода. Даже в этом случае мы видим пробелы на рынке «ультраоблигаций» (то есть на рынке фьючерсов, который отражает 30-летнее казначейство США), которые показывают непоследовательный поток рыночной ликвидности.

ультра связь

(Источник: внутренний интерфейс построения графиков Interactive Brokers)

В течение некоторых периодов дня безопасность торгует без предложения в любом направлении.

Но владение продолжительностью казначейства действительно было единственной защитой от спада для тех, кто владел большим количеством рискованных активов.

Когда возникает дефицит ликвидности, это худший сценарий для заемщиков с левереджем. Когда трейдеры получают кредитное плечо и не могут найти наличные для покрытия своих убытков, им приходится сталкиваться с маржинальными коллами. В то же время во время принудительной ликвидации часто наблюдается недостаток ликвидности, поскольку большинство других сталкиваются с такими же проблемами. Они либо не могут продать, либо не видят цену, которая им не нравится.

Это проблема не только для людей-трейдеров, но и для систем торговли на основе машин, таких как высокочастотная торговля.

Столкнувшись с ситуациями и сложными фундаментальными новостями, которые они не распознают и не могут понять (они настолько же хороши, как и то, что они запрограммированы), машины, как правило, расширяют свои спреды типа спрос-предложение или даже выходят из рынки в целом.

Учитывая, что около одной трети всей торговли оценивается в рамках некоторой модели автоматизированной машины, это важно. Когда это происходит, это оставляет большую долю обеспечения ликвидности для торговцев людьми, что было бы хорошо, если бы все еще имелся большой запас запасных возможностей для принятия риска. Но это не всегда так, особенно когда вам это действительно нужно — то есть, есть группа людей, которые требуют ликвидности, но ее недостаточно для ее обеспечения.

Опасность принятия низкой волатильности за низкий риск

До того, как ситуация с коронавирусом привела к серьезному падению рынка, мы находились в ситуации, когда волатильность была низкой — даже исторически низкой — по виртуальным классам активов (например, акции, G-7 FX, облигации, нефть).

Трейдеры склонны ошибаться в условиях, когда низкая волатильность эквивалентна низкому риску.

Когда в любом случае у вас мало движения или рынки постепенно следуют за подъемом эскалатора, все чувствуют себя более уверенно в получении прибыли. Некоторые торговые системы специально запрограммированы на повышение по мере снижения волатильности, поскольку они нацелены на определенный уровень риска.

Но стабильные условия обычно сеют семена следующей распродажи. Поскольку рынки растут, а форвардные доходы падают, трейдеры притягиваются к более активным позициям, когда они пытаются увеличить меньшую предполагаемую доходность до желаемой доходности капитала. Большинство людей заканчивают тем, что использовали долгое время и заполнили переполненные сделки.

Когда появляется катализатор — в данном случае, страх перед общественным здравоохранением, которого никто не мог ожидать, — этот сдвиг вызывает реакцию рынка, которая усиливается относительно того, что диктуют основы.

Когда рынки находятся в состоянии постоянного изменения, а диапазон неизвестных гораздо больше, чем диапазон того, что может быть известно, тогда мы должны быть в состоянии, когда мы защищены от необходимости принимать определенную сторону (не имея только наличных денег). ). Мы писали об этом подробнее в разделе «Как создать сбалансированное портфолио».

Восприятие против Реальности

Цены на рынках основаны на дисконтированных ожиданиях будущего. Это означает, что во времена «паники» рынки зачастую в большей степени зависят не от того, каковы фактические экономические основы, а от того, как воспринимается состояние действующих в них учреждений.

Действие рынка является необычным и не подкрепляется фактическими базовыми принципами. Большая волатильность является следствием того, что многие участники рынка видят насильственную ликвидацию с целью привлечения денежных средств. Частое падение цен на золото после вспышки коронавируса является тому примером. Когда людям нужны деньги, это также может означать распродажу в других безопасных активах.

Золото не является особенно ликвидным рынком по сравнению с рынками акций и кредитов, поэтому любая своеобразная ликвидация, которая иначе не имеет ничего общего с основами этого конкретного класса активов, с большей вероятностью вызовет колебания.

В то время как медвежьи рынки — это то, когда вы хотели бы пойти на выгодную покупку, здоровье ваших коллег-участников рынка приведет к рыночным действиям, которые в противном случае не имеют большого смысла. Это делает выбор сроков и доступ к активам с «запасом прочности» (т. Е. Уровнем цен, который подразумевал бы ограниченный дальнейший спад) трудным для осуществления.

Единственным постоянным источником сохранения капитала во время распродажи, направленной против направления акций, были казначейские облигации США. В то время как некоторые смотрят на доходность Treasuries и предполагают, что они не могут увеличиться намного больше или что риск / награда плохая покупка их на этих уровнях, если ситуация продолжит ухудшаться, это означает, что Treasuries, скорее всего, увидят продолжение притока.

Несмотря на то, что банки стали вторым по величине уступающим сектором в сфере энергетики, они с гораздо большей вероятностью смогут противостоять шоку по сравнению с 2008 годом. Мы также не видели, чтобы кредитные рынки захватывали, как это было в 2008 году.

Поэтому важно знать, что на рынки оказывают и будут оказывать влияние игроки рынка с левереджем, которые вытесняются со своих позиций и вынуждены продавать в условиях, когда не предоставляется много ликвидности.

Поэтому движения рынка в значительной степени характеризуются тем, что участники рынка сталкиваются с проблемами, связанными с движением денежных средств, а не с продажей, из-за тщательного фундаментального анализа базовой стоимости различных активов.

Добавить комментарий

Ваш адрес email не будет опубликован. Обязательные поля помечены *