13.07.2020

Самый большой риск на рынке

Каждый месяц Банк Америки проводит «Глобальный опрос менеджеров», чтобы получить мнения по различным вопросам, касающимся рынка. Самым популярным является вопрос о самом большом хвостовом риске на финансовых рынках.

Графически он отображается месяц за месяцем и берется в начале каждого месяца.

риск хвоста
(Источник: опрос BofA Global Fund Manager)

В начале февраля результаты президентских выборов в США в 2020 году все еще были в центре внимания большинства трейдеров. Intel о новом коронавирусе началась в декабре, а известный фактор в США — в начале января.

К концу января обычно применяемой эвристикой была эпидемия атипичной пневмонии с 2003 года. Тем не менее, неизбирательное применение любого данного предыдущего эпизода не является обоснованным, поскольку его характер обычно отличается. Если вы используете прошлое, чтобы определить будущее, но будущее отличается от прошлого, тогда вы столкнетесь с проблемами.

В то время как SARS видел падение рынков акций примерно на 10 процентов в большинстве частей развитого мира, коронавирус был гораздо более заразным и вирулентным. Это, конечно, привело к повсеместным блокировкам и значительным потерям экономической активности, что привело к спаду хуже, чем в 2008 году.

Связанные с вирусом риски оставались недооцененными, в то же время волатильность была низкой, а процентные ставки были низкими по сравнению с предполагаемой доходностью капитала . Это побудило использовать все возможности для получения желаемого дохода на капитал. Тогда экономика сделала 180 и поймала почти всех из положения.

Самый быстрый риск быстро исходит из того, что происходит с рисковыми активами, если президентом становятся Берни Сандерс или Элизабет Уоррен? — к неожиданной пандемии, риску хвоста, вероятность которого никогда не оценивается. Пандемия должна была восприниматься как больший риск хвоста в феврале (месяцем ранее), но большинство полагало, что она пройдет.

К началу марта, почти через две недели после того, как фондовый рынок достиг максимума и уже упал на 25%, естественно, коронавирус стал самым большим хвостовым риском . Консенсус был самым высоким с июля 2018 года, когда « торговая война » находилась на переднем крае рынков и будет наиболее устойчивым исследованным риском со времени кризиса суверенного долга ЕС в 2011-12 годах.

Вторая волна коронавируса — самый большой риск хвоста

Согласно апрельскому опросу, риск отошел не только от самого коронавируса, но и от потенциальной второй волны.

В случае пандемии 1918 года первая волна была относительно короткой по сравнению с большой второй волной. Даже после этого пришла третья волна, которая была в 2–3 раза больше первой. Тогда это исчезло.

1918 волны гриппа
(Источник: cdc.gov)

В то время как фондовый рынок вырос на 30 процентов снизу, и многие штаты работают над сроками открытия, все эти планы могут быть сбиты с толку, если придет другая волна.

Большинство владельцев бизнеса с нетерпением ждут перезапуска экономики и своих собственных компаний. Но вряд ли это будет просто возвращение к нормальной жизни. Перезапуски могут быть частичными и хрупкими. Клиенты и сотрудники в определенных типах предприятий могут подвергаться температурным проверкам и усиленному мониторингу. Мы могли бы пройти цикл перезапусков и контролей, пока вакцина не появится на рынке. Это может произойти во второй половине 2021 года.

Углубившись в вопрос о «наибольшем железнодорожном риске»

Итак, мы знаем, что вторая волна коронавируса — это самый большой остаточный риск, оцениваемый институциональными клиентами Банка Америки, набравшими почти 60 процентов голосов.

Какой риск пришел на второе и третье, и так далее?

На уровне 30 процентов произошло системное кредитное событие, за которым последовало «V-образное» восстановление на уровне 9 процентов.

риск хвоста
(Источник: BofA)

Почему V-образное восстановление — хорошая вещь — воспринимается как риск хвоста?

Если произойдет быстрое восстановление, это побудит Федеральный резерв отменить меры стимулирования . Уровень поддержки, который ФРС оказывает экономике, экстраполируется участниками рынка вперед, как это, естественно, и было большой частью прибыли рынка. Это восстановило приблизительно половину его потерянной прибыли в США (движение от 3390 до 2180 в S & P 500).

Если ряд мер стимулирования — кредитных гарантий, программ кредитования, количественного смягчения, процентных ставок с нулевым процентом — будет отозван, то это вытянет часть беспрецедентного объема ликвидности из финансовой системы и приведет к падению рынка.

ФРС необходимо будет осторожно отодвинуть свои меры, поскольку рыночная цена соответствует их ожиданиям, а рынки имеют большое значение для выработки политики, поскольку они предоставляют деньги и кредит, которые вносят вклад в расходы в реальной экономике.

Хорошие вещи для экономики могут быть плохими для рынка. В феврале 2018 года, когда короткое волатильное позиционирование было очень высоким, показатели роста заработной платы были выше, чем ожидалось (что хорошо), когда были опубликованы данные о заработной плате вне фермерских хозяйств, что было хорошо известно в первой пятнице каждого месяца.

Но это было истолковано рынком, что ФРС будет повышать процентные ставки быстрее, чем было учтено в кривой . Эта временная структура процентных ставок включена в цены всех финансовых активов. Когда это становится выше, при прочих равных, цены на финансовые активы падают из-за эффекта приведенной стоимости. Итак, мы увидели небольшую коррекцию цен на активы.

2018 Волмагеддон
(Источник: Торговая точка зрения)

Четвертое место в списке занимает идея того, что произойдет с ценами на активы, если у демократов будут большие результаты на выборах 2020 года. Демократы воспринимаются как менее благоприятные для рынка, особенно популистские кандидаты с менее центристской политикой.

Какой тип процесса больше всего беспокоит инвесторов?

Коронавирус — это тип условного риска. Для того чтобы это перешло на рынки, нужно подумать о том, какие процессы или продукты влияют на это.

Существует экономический риск потери производительности и экономической активности, поскольку люди укрываются и сокращают движение. Это затем приводит к тому, что на кредитных рынках появляются отдельные лица, предприятия и правительства (обычно правительства стран с формирующимся рынком, которые не могут печатать деньги), которые испытывают трудности при выполнении своих обязательств.

Всегда имеется гораздо больше финансовых активов (актив для одних и соответствующее обязательство перед кем-то еще) и обязательств, чем наличные для их оплаты.

Когда есть потребность в деньгах, люди пытаются продать активы, чтобы придумать это. Правительствам, которые контролируют этот процесс, необходимо предоставить набор печатных и кредитных гарантий, чтобы получить слово в этой ситуации.

Риск кредита

Итак, кредитный (дефолтный) риск — номер один в сознании инвестора:

Коронавирус кредитного риска

В случае краха коронавируса большинство трейдеров были настроены на то, чтобы экономика стала лучше, хотя экономика существенно ухудшилась.

Риск делового цикла

Затем следует риск делового цикла . Традиционный способ завершения деловых циклов — повышение процентных ставок центрального банка (обычно для борьбы с инфляцией).

Как правило, когда безработица падает, а спрос на работников превышает их предложение, цена труда начинает расти. Это разжигает инфляцию. Лица, принимающие денежно-кредитную политику, имеют гораздо более острый компромисс между ростом и балансом инфляционного давления. Трудно понять это, и иногда центральным банкам приходится выбирать инфляцию путем повышения ставок, чтобы взять ее под контроль. Это приводит к тому, что кредитные затраты возрастают сверх способности платить за них, и экономика вступает в рецессию. Центральный банк ослабляет, когда инфляция находится под контролем, путем снижения процентных ставок, и цикл повторяется. Это то, к чему мы все привыкли, и этот цикл обычно длится 5-10 лет, хотя ни один цикл не является абсолютно одинаковым.

Это нормальная динамика, стоящая за другими медвежьими рынками , особенно падение цен на активы на развитых рынках и в большинстве стран мира в 4-м квартале 2012 года.

Сбой коронавируса был другим. Мы не имеем дело с компромиссом между производством и инфляцией. Скорее, мы имеем дело с тем, что происходит, когда задолженность высока по сравнению с доходом, и у вас ограниченная способность снижать процентные ставки или покупать более долгосрочные активы для упрощения политики. Вместо этого необходимо разработать другие формы политики, в частности, координацию фискальной и денежно-кредитной политики .

Когда очень трудно поставить точку под этим — а именно, подтолкнуть номинальные процентные ставки ниже номинальных темпов роста — тогда сокращение продолжается.

Только после того, как ФРС пообещала создать кредитные линии, линии обмена и поддержать очень широкий спектр обеспечения — от не только казначейских облигаций США и государственных ипотечных ценных бумаг, но и корпоративного кредита (включая некоторые низкосортные облигации), муниципальных облигаций. и даже ETFs — сделали дно рынка.

Таким образом, риск делового цикла, как его обычно признают, — инфляция и компромисс между выпуском продукции — в этот раз разные. В 2019 году центральные банки поняли, что не смогут нормализовать процентные ставки , если не будет неожиданного роста инфляции. Это также послужило стимулом для проведения «бычьего забега» 2019 года, который окончательно закончился в феврале 2020 года из-за разрушения коронавируса.

В целом, мы сейчас имеем дело с динамикой «депрессии». Хотя слово «депрессия» вызывает воспоминания, потому что оно вызывает в воображении образы Гувервиля и хлебных линий и используется в сенсационных целях, оно в основном связано с динамикой неустойчиво высокого долгового бремени по сравнению с текущим уровнем производства. Исправление этого дисбаланса включает либо списание стоимости долга и обязательств, либо «печать» денег центрального банка.

Мы не имеем дело с нормальной динамикой рецессии, которую центральные банки контролируют путем корректировки краткосрочных процентных ставок.

Риск структуры рынка

Третье место в списке занимает структура рынка . Это касается характера участников рынка и того, кто является покупателями и продавцами — пассивными или активными, людьми против машин, центральными банками и частными учреждениями, — и всей этой дискуссии о том, как это влияет на обнаружение ликвидности и цен.

Несмотря на то, что характер и процессы принятия решений (например, скорость, уровень автоматизации) участников рынка менялись с течением времени, основная динамика того, как эти типы циклов разыгрываются во времени, не изменилась. То, что происходит, когда обслуживание долга слишком велико по отношению к доходу и тип воздействия на цены активов, — это вечный процесс.

Риск контрагента

Риск контрагента связан с теми, кто участвует в сделке, не выполняя свои договорные обязательства. Когда наступил 2008 год, некоторые банки обанкротились, что вызвало опасения, что даже наличные, внесенные в банк, могут быть потеряны, если их не снять. Для инвесторов это может означать, что брокерская компания перестает предоставлять кредиты, что может быть плохой новостью, если вы инвестируете заемные средства. Именно поэтому многие институциональные инвесторы диверсифицируют свои счета среди нескольких банков.

Риск контрагента нигде не был таким значительным фактором по сравнению с последним спадом, потому что финансовый сектор сократился по сравнению с тем, что было в 2007 и 2008 годах.

Риск развивающихся рынков

Существует риск развивающегося рынка , выявленный почти 70 процентами опрошенных участников. На развивающиеся рынки (широко рассматриваемые страны за пределами США, развитую Европу, Японию, Австралию и Новую Зеландию) приходится около 50 процентов всей экономической продукции и больше всего новой продукции. Обвал цен на нефть ударил экспортеров особенно трудно. Некоторые развивающиеся рынки переживают дефолты или реструктуризацию (например, Аргентина, Эквадор, Замбия, Ливан).

Многие страны берут кредиты в долларах с их более низкими процентными ставками и лучшей доступностью финансирования. Но они сталкиваются с проблемами, когда испытывают проблемы с платежным балансом , что вызывает проблемы с их валютой и трудностями с погашением в иностранной валюте, стоимость которой возросла. (См. Аргентина, Турция )

Протекционистский риск

Протекционистский риск относится к торговым спорам. Рынки любят «глобализм» и свободную торговлю, поскольку это помогает с более эффективным распределением рабочей силы и ресурсов для максимизации прибыли.

На этом фронте существует давняя проблема между США и Китаем и, вероятно, между США и Европейским союзом. Хотя все это в настоящее время находится на заднем плане, это будет происходить очень долго.

Есть вопросы о том, должна ли каждая страна иметь независимые линии поставок. Должны ли товары, производимые в Китае (для экспорта в США), производиться в США ради независимости? Есть вопросы о потоках капитала. Например, если вы из Китая и инвестируете в США, это хорошая идея, если есть экономические санкции (и наоборот).

Многое из этого сводится к культуре. У каждой страны свой способ решения проблем.

Например, большие технологии и большие данные являются мощной движущей силой инноваций и повышения производительности, и США и Китай являются мировыми лидерами. Тот, кто является наиболее технологически продвинутым, будет более продвинутым в большинстве других направлений (например, в военном, экономическом). Как будет управляться «большая технология», будет зависеть от культуры.

В США и большей части западного мира (хотя в основном это США, Европа не является пионером в области технологий), это решение снизу вверх, начиная с отдельных лиц и компаний.

В таком месте, как Китай, это нисходящее решение, когда они собирают как можно больше данных в значительной степени независимо от проблем конфиденциальности, чтобы они могли принять наилучшее решение и достичь наилучшего результата в целом. Американская и западная демократии в значительной степени ценят роль личности, в то время как Китай подчеркивает роль «семьи» или то, что лучше для страны в целом. У каждой системы есть свои плюсы и минусы.

«Торговая война» — это всего лишь один из аспектов борьбы США с доминирующей державой, которая будет продолжаться десятилетиями. Это не похоже на торговые переговоры США с Канадой или Мексикой, где они подписывают соглашение, и все «возвращается в норму» (или представление о том, что для ослабления конфликта потребуется другая администрация президента).

Это долгосрочное геополитическое противостояние, которое является одним из блоков в общей картине восходящей державы, которая собирается бросить вызов статус-кво нынешней мировой экономической и военной сверхдержавы. Когда речь идет о структурных уступках, которые препятствуют достижению долгосрочных целей Китая — например, интеллектуальной собственности, нетарифных барьеров, таких как доступ на рынки для американских компаний, правительственные субсидии, принудительная передача технологий, кибершпионаж — это просто не будет согласовано ,

Геополитический риск

Геополитический риск является проблемой чуть более половины респондентов. Это включает в себя отношения США и Китая, а также ответвления в Россию-Саудовскую Аравию с их влиянием на самый важный товар в мире (и как это влияет на глобальные потоки капитала, валюты и кредитные рынки), нестабильность на Ближнем Востоке (например, Иран), и озабоченность по поводу Северной Кореи и ее ядерной и баллистической программы, которая также отодвинута на второй план.

Денежный риск

Только около четверти инвесторов рассматривают денежные вопросы как материальный риск. Это включает в себя такие вещи, как более высокие процентные ставки, которые могут сорвать восстановление.

Но центральные банки на развитых рынках будут удерживаться там еще долго.

Общества с крупной задолженностью не могут поддерживать высокие реальные процентные ставки. Низкие реальные ставки — лучший способ уменьшить долговое бремя и дефицит. США держали ставки искусственно низкими до и после Второй мировой войны, что привело к отрицательной реальной прибыли для инвесторов. Мы должны ожидать нулевых краткосрочных процентных ставок в США, ЕС и Японии в течение длительного времени.

Инвесторы также считают, что центральные банки имеют хороший контроль над своими валютами.

Но когда процентные ставки находятся на нижнем нулевом пределе и больше не могут быть снижены, а относительные процентные ставки не могут быть изменены, необходимо повысить волатильность валюты. Если это не так, то вы получаете экономическую волатильность. Это проблема в трех основных мировых резервных валютах — долларах США, евро и иены, где все процентные ставки равны нулю.

Девальвация денег и то, что это означает для вкладчиков и для обработки будущих спадов, сама по себе является большой темой. Никто не хочет более сильной валюты, и ни одна страна не хочет, чтобы одна валюта несправедливо обесценивалась, чтобы поддержать торговлю. Это может привести к проблеме « валютных войн » и других форм валютного конфликта.

Вот почему многие инвесторы диверсифицируют меньшую часть своего капитала в твердые резервные активы, такие как золото и другие драгоценные металлы, которые служат альтернативными валютами.

Долгосрочные последствия

Федеральный резерв Сан-Франциско недавно выпустил документ, в котором рассматриваются долгосрочные экономические последствия пандемий, а не только краткосрочные соображения. Некоторые ожидают или, по крайней мере, хотят быть оптимистичными в отношении вышеупомянутого «V-образного» восстановления или восстановления потерянного объема производства за короткий период времени.

Благодаря исследованиям прошлой пандемии авторы обнаружили долгосрочные экономические последствия, связанные с этими событиями.

Они обнаружили, что «незначительные макроэкономические последствия пандемий сохраняются в течение примерно 40 лет, при этом реальные нормы прибыли существенно снижаются».

Они извлекли данные временных рядов из нескольких пандемий, относящихся ко времени средневековья, в той степени, в которой такие данные были доступны. Они определили пятнадцать крупных пандемий, в которых погибло не менее 100 000 человек, начиная с Черной смерти 1300-х годов, в результате которой погибло около 75 миллионов человек.

глобальная история пандемии

Когда начинается рецессия, реальные процентные ставки часто остаются низкими в течение 5-10 лет. Но они обнаружили, что реальные процентные ставки оставались низкими в течение нескольких десятилетий после окончания пандемии экономически и статистически значимым образом.

пандемические процентные ставки

Чтобы изучить различия, чтобы увидеть, как этот общий вывод подтверждается на разных рынках, они выявили влияние различных европейских стран:

пандемии по стране

Некоторые расхождения появляются в зависимости от относительной подверженности каждой отдельной страны пандемии, численности трудоспособного населения и степени его индустриализации.

Они обнаружили, что последствия войн имеют противоположный эффект, когда войны увеличивают реальные процентные ставки экономически и статистически значимым образом в течение того же 30-40-летнего периода. Войны потребляют ресурсы и требуют долгового финансирования, что может означать более высокие реальные процентные ставки, поскольку больше капитала конкурирует за меньшие деньги. Капитал также разрушается во время военных действий, в результате того же предложения и вытеснения. Это также может означать более высокие премии за риск, поскольку более высокая задолженность означает более высокую вероятность дефолта.

процентные ставки по войне

Если Covid-19 похож и дает более низкие реальные процентные ставки, чем можно было бы увидеть в противном случае, это выгодно для правительств с фискальным пространством, которые могут занимать дешевле. Долгосрочные суверенные заемщики также могут потенциально уменьшить денежные последствия пандемии с более низкими реальными процентными издержками.

Заключение

Даже несмотря на то, что в развитых странах мира происходит восстановление экономики, инвесторы считают будущую волну коронавируса самой большой угрозой в будущем. Вакцина по крайней мере год от пика (апрель 2020 года), и любые повторные открытия, вероятно, будут осторожными и пригодными.

Инвесторам следует подходить к предстоящим 1-2 годам как к периоду более высокого, чем обычно, риска и волатильности, когда денежно-кредитная политика выходит за рамки традиционных методов.

Хорошо сбалансированная стратегическая диверсификация никогда не была более важной, и именно так большинство трейдеров смогут устойчиво получать прибыль в долгосрочной перспективе.

Добавить комментарий

Ваш адрес email не будет опубликован. Обязательные поля помечены *